Mit árul el az orosz erőd mérlege a dollár jövőjéről?

Ez Robert McCauley, a Bostoni Egyetem Globális Fejlesztési Politikai Központjának nem rezidens vezető munkatársa és az Oxfordi Egyetem Történettudományi Karának társult tagja egy vendégbejegyzése.

Milyen hatással lesz a dollár dominanciájára az orosz jegybanki tartalékok befagyasztása? Oroszország saját mérlegének megerősítésére tett kísérletei a 2013-as krími annektálás után némi támpontot adnak.

Az első ukrán válság utáni kezdeti nyugati szankcióhullámra válaszul az Orosz Központi Bank kimozdította dollárjait az Egyesült Államokból – de figyelemre méltó mértékben ragaszkodott hozzájuk.

A dollárkitettség tehermentesítése helyett Oroszország négy módon erősítette meg pénzügyeit:

1) Növelte a tartalék szintet.

A Krím annektálása elleni nyugati visszhangra válaszul a A CBR növelte teljes devizatartalékát 24 százalékkal 2013 végéről 630 milliárd dollárra 2021 végére

2) Aranyat halmozott fel.

A plusz megtakarítások nagy része aranyba ment. 2013 végén a nemesfém az orosz devizatartalékok 8.3 százalékát tette ki; tavaly év végén 21.5 százalékon állt. A hátránya azonban az, hogy az otthoni aranybiztosítékot nem lehet könnyen felhasználni hitelek fedezeteként.

3) Csökkentette országokkal szembeni kitettségét, nem valutákkal szemben:

2013-ban Franciaország, az Egyesült Államok és Németország az orosz devizatartalékok 80 százalékát tette ki. 2020-ra részarányuk kevesebb, mint a fele, 36 százalék volt. Kína és Japán kapta a legtöbbet megfelelő növekedés, nulláról és elhanyagolható súlyokkal 19 százalékra, illetve 17 százalékra.

A legfigyelemreméltóbb, hogy a CBR offshore-ra helyezte át dollárjait, távol az Egyesült Államok közvetlen joghatóságától. Az Egyesült Államokban az eszközök a 31-as devizatartalékok 2013 százalékáról 9-ra 2020 százalékra csökkentek.

A jelentett onshore/offshore felosztás a 69. évi 31/2013-ről 32-ban 68/2020-ra fordult. A dollártartalékok ilyen magas offshore részesedése négy-ötszöröse a globális normának. Valójában a CBR több dollárt helyezett el Japánban, mint az Egyesült Államokban, a Japánnal szembeni nagyobb követelésekből (a devizatartalékok 17 százaléka), mint a jenben (5 százalék) ítélve.

4) Szerényen csökkentette dollárállományát:

A felszínen úgy tűnik, hogy a CBR 2013 és 2020 között jelentősen dedollarizált, így a zöldhasú részesedése a devizatartalékokból 45 százalékról 28 százalékra csökkent. Euro-allokációja jobban tartotta magát, 42 százalékról 38 százalékra csúszott. Az erősödő kínai renminbi a devizatartalékok 17 százalékával 2020-ban, a jen pedig 5 százalékkal. (Sem a kanadai, sem az ausztrál dollár részesedése nem emelkedett.)

De a lábjegyzetek a CBR éves jelentés több dollárt mutat ki a mérlegéből. A deviza devizával szembeni határidős eladások a devizatartalék 9.5 százalékát teszik ki. Valószínűleg jenre és renminbire cserélt dollárokról van szó.[III] Ha igen, a CBR devizatartalékainak mintegy tizedét szintetikus dollárban tartotta: például jen értékpapírokat és jen dollárért történő határidős eladását. Ha igen, dollárallokációja 38 százalékra esett, ami megegyezik az euró részesedésével. A csereügyletek növelhetik a dollárhozamokat, és távol tarthatják a dollárkitettséget Sam bácsi hatókörétől.

Összefoglalva, a CBR megváltoztatta földrajzi kitettségét, a ahol A devizatartalékok több mint devizakitettsége, a mit.

A legnagyobb elmozdulás az amerikai országkockázattól való távolodás volt, de csökkentette a francia és német kitettséget is. Mindkét lépésnek volt értelme, ha az Egyesült Államok volt a további szankciók legvalószínűbb forrása, de maradtak más lehetséges források is.

A 2021 végére vonatkozó részleges jelentések a dollár részesedésének felére csökkenését és a tartalékok renminbi részesedésének jelentős növekedését mutatják. De az FX-swapokra vonatkozó adatok nélkül nehéz értelmezni ezeket a lépéseket azon a közel bizonyosságon túl, hogy a CBR tovább csökkenti az amerikai országkockázatnak való kitettséget.[Iv]

A CBR tartalékerődítéseinek első tanulsága az, hogy a szankciókra készülő jegybank is többnyire megtarthatja dollárrészesedését, az USA szankciók elsőbbsége és a hivatalos dedollarizációs politika ellenére. Offshore dollárok és szintetikus dollárok, amelyek az Egyesült Államok törvényei hatályán kívül esnek, helyettesíthetik az onshore dollárokat.

A második tanulság az, hogy az országok hatékony diverzifikációja kényelmetlen hosszúságú lehet. A szankciók széles körű bevezetése meghiúsította Oroszország diverzifikációját, Kínától eltekintve. 20-20 utólag belegondolva, a hatékony diverzifikációhoz további hitelkockázatot kellett volna vállalni, mondjuk Brazíliában, Indiában és Dél-Afrikában, valamint Kínában.

Megint 20-20 utólag belegondolva az orosz hatóságok talán kevesebbet kerestek a erőd mérleg és több a ostrom készlet. Természetesen a fő hangsúly a valután volt, mivel a félvezetők és a repülőgép-alkatrészek készletezése nehezebb, mint a tartalékok felhalmozása. De most Oroszországnak hiányzik a kulcsfontosságú importtermékek, nem pedig a fizetési eszközök.

Összefoglalva, miközben a tartalékkezelők azon töprengenek, hogyan védjék meg tartalékaikat a szankciókkal szemben, megpróbálhatják elkerülni az Egyesült Államok országkockázatát, mint a dollárt. Ez azt jelenti, hogy a dollár devizatartalékokból való részesedése, megfelelően mérve, nem sokat szenvedhet. A dollár felhasználásának valódi kockázata csak akkor merülhet fel, ha a tartalékkezelők hajlandóak kiterjeszteni allokációjukat a magasabb kockázatú országokra.

Ez szintén kérdéseket vet fel a 3 milliárd dolláros kínai tartalékkal kapcsolatban, amely korlátokba ütközik országkockázatának diverzifikálásában. Még ha nagyobb hitelkockázatot is vállalunk, gyakorlati kihívásokkal kell szembenéznie az olyan devizák kötvénypiacaira történő befektetésnek, amelyek eddig nem vonzottak hivatalos tartalékot. A kínai BRICS Helyi Valuta Kötvényalap kezdeményezés státusza nem világos,[V] de mindenesetre mértéke nagyon kicsi lenne Kína tartalékaihoz képest.

[I] https://www.cbr.ru/eng/hd_base/mrrf/mrrf_7d/

[II] Lát https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/8317/ar_2013_e.pdf és a https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/39294/ar_2020.pdf

[III] A háttérért lásd Guy Debelle „Hogyan megtanultam abbahagyni az aggódást és szeretni az alapot” című művét. https://www.bis.org/review/r170526b.htm .

[Iv] https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/41054/rb_2021.pdf

[V] Lát http://brics2022.mfa.gov.cn/eng/zg2022/CPTI/ , 22. február 2022-én, említi a Pénzügyi és Monetáris Együttműködésről szóló bekezdésben, de lásd még http://brics2022.mfa.gov.cn/eng/hywj/ODMM/202206/P020220607348199719292.pdf , 7. június 2022-én.