Részvények, amelyek 0 dollárba is mehetnének, amikor a Fed kamatemelést végez: Carvana

Fogy az idő a könnyen/olcsón tőkéhez jutó, talpon tartott készpénzégető cégek számára. Ezeket a „zombi” cégeket a csőd veszélye fenyegeti, ha nem tudnak több adósságot vagy részvényt felvenni, ami nem olyan egyszerű, mint korábban.

Ahogy a Fed emeli a kamatokat és véget vet a mennyiségi lazításnak, az olcsó tőkéhez való hozzáférés gyorsan kiszárad. Ugyanakkor sok vállalat csökkenő árréssel néz szembe, és előfordulhat, hogy refinanszírozási lehetőség nélkül kénytelen lesz késni a kamatfizetéssel. Amint ezeknek a zombi cégeknek kifogynak a talpon maradáshoz szükséges készpénzből, a kockázati prémiumok emelkedni fognak az egész piacon, ami tovább szűkítheti a likviditást, és a vállalati nemteljesítések növekvő sorozatát idézheti elő.

Ez a jelentés bemutatja a Carvanát (CVNA), egy zombicéget, amelynek nagy a kockázata, hogy részvényei 0 dollár/részvény értékre mennek.

A kevés készpénzzel rendelkező zombi cégek kockázatosak

Azok a vállalatok, amelyek nagy mennyiségű készpénzt égetnek el, és kevés készpénzzel rendelkeznek, kockázatosak a mai piacon. Az, hogy ebben a környezetben tőkeemelésre kényszerülnek, még ha a cég végső soron sikeres is, nem tesz jót a meglévő részvényeseknek.

Az 1. ábra azokat a zombi cégeket mutatja be, amelyeknél a legnagyobb valószínűséggel fogy ki először a készpénz, a szabad cash flow (FCF) elégetése és a mérlegben lévő készpénz alapján az utolsó tizenkét hónapban (TTM). Az 1. ábrán látható minden vállalat rendelkezik:

• Negatív kamatfedezeti mutató (EBIT/kamatráfordítás)
• Negatív FCF a TTM felett
• Kevesebb mint 24 hónap, mire több tőkére van szüksége a TTM FCF égési arányának támogatásához
• Veszélyes zóna választása volt

Nem meglepő, hogy azok a vállalatok vannak leginkább kitéve annak kockázatának, hogy részvényeik árfolyama 0 dollárra süllyed, rossz mögöttes üzleti modellel, amit a befektetők figyelmen kívül hagytak a 2020–2021-es mém részvények által vezérelt piaci őrület során. Az olyan vállalatok, mint a Carvana, a Freshpet, a Peloton és a Squarespace (SQSP) kevesebb mint hat hónapnyi készpénzt tartalmaznak a mérlegükben, az elmúlt tizenkét hónap FCF-égetései alapján. Ezeknél a részvényeknél reális a kockázata, hogy nullára süllyednek.

1. ábra: Veszélyzóna részvények két évnél kevesebb készpénzzel: 1. 22. negyedévtől

A „csőd előtti hónapok” kiszámításához elosztottam a TTM FCF-égetést 12-vel, ami megegyezik a havi készpénzégetéssel. Ezt követően elosztom a mérlegben szereplő készpénzt és egyenértékeseket a 1. 22. negyedévben a havi készpénzelégéssel.

És a túlértékelt zombi részvények a legkockázatosabbak

Azok a részvényértékelések, amelyek a jövőbeni profitnövekedésre vonatkozó magas elvárásokat támasztják alá, nagyobb kockázatot jelentenek a zombicégek részvényeinek birtoklásában, ha már csak néhány hónapnyi készpénz marad. A legkockázatosabb zombi cégeknél nemcsak a részvényárfolyam nem tükrözi a rövid időszak szorongást, amellyel a vállalat szembesül, de tükrözi a vállalattal kapcsolatos irreálisan optimista feltételezéseket is hosszú lejáratú a cég jövedelmezősége. Ezekkel a részvényekkel a túlértékelési kockázat a rövid távú cash flow-kockázat tetejére halmozódik fel.

Az alábbiakban közelebbről megvizsgáljuk a Carvanát, és részletezzük a cég készpénzégetését, valamint azt, hogy mennyivel eshet tovább a részvények árfolyama.

Carvana (CNVA)

2020 augusztusában a Carvana-t (CVNA) a veszélyes zónába helyeztem, és a részvény azóta 500%-kal felülmúlta az S&P 95-at shortolásként. Még azután is, hogy 93%-ot esett 52 hetes csúcsáról, 89%-ról YTD, és 67%-ot a 2022 áprilisi jelentésemhez képest, úgy gondolom, hogy a részvénynek sokkal több hátulütője van.

A Carvana egyetlen évben sem tudott pozitív szabad cash flow-t generálni a 2017-es tőzsdére lépés óta. 2016 óta a Carvana 8.3 milliárd dollárnyi FCF-et égetett el, a 2. ábra szerint. az FCF-ben a 4.0. negyedévben véget ért TTM-en keresztül. Mivel a 1. 22. negyedév végén mindössze 247 millió dollár készpénz és készpénz-egyenértékesek szerepeltek a mérlegben, a Carvana készpénzegyenlege a 1. 22. negyedévet követően kevesebb mint egy hónapig tudta volna fenntartani a készpénz elégetését.

Nem meglepő, hogy 3.3 áprilisában a Carvana 2022 milliárd dollár értékben bocsátott ki magas rangú fedezetlen kötvényeket, amelyek 10.25%-os kamattal járnak. Az adósság kamata lényegesen magasabb, mint a 4.875 augusztusában kibocsátott elsőbbségi fedezetlen kötvények 2021%-os kamata. Ennek a tőkének a nagy részét azonban már elszámolták, mivel a Carvana a bevételből finanszírozza az ADESA amerikai aukciójának 2.2 milliárd dolláros felvásárlását. üzleti.

Feltételezve, hogy a Carvana az ADESA-ügylet után fennmaradó 1.1 milliárd dollárnyi készpénzt zsebre teszi, a vállalatnak csak további három hónapja marad a készpénzből a TTM készpénzégetési rátája alapján. Még ha a vállalat FCF-égetése is lelassul hároméves átlagára, a kiegészítő tőke csak hat hónapig tartaná életben az üzletet. Annak ellenére, hogy mindössze három hónappal ezelőtt tőkét emelt, a Carvanának valószínűleg még az idei év vége előtt még többet kell emelnie.

2. ábra: A Carvana kumulatív szabad pénzforgalma 2016 óta

Az értékelés azt jelenti, hogy a Carvana több eladást generál, mint a két legnagyobb használtautó-kereskedő

A fordított diszkontált cash flow (DCF) modellemet használom a Carvana jelenlegi értékelésébe beépült jövőbeli cash flow-elvárások elemzésére. Az éles verseny és a negatív haszonkulcsok ellenére, amikor a használt autók ára az egekbe szökött, a Carvana részvényei úgy vannak beárazva, mintha a vállalkozás magasabb szintre növelné bevételeit, mint a CarMaxé. KMX
és az AutoNation AN
, ez a bravúr, ami nagy valószínűséggel valósul meg.

A jelenlegi 25 USD/részvény ára igazolásához a modellem azt mutatja, hogy a Carvanának:

• azonnal növelje a NOPAT árrését 3%-ra (2021-es NOPAT árrés -1% felett, de a CarMax alatt 4%-kal), és
• évi 15%-kal növeli a bevételt (1.6x tervezett az iparág növekedése 2027-ig) a következő hét évben.

Ebben forgatókönyv, a Carvana bevétele 2028-ban elérné a 34.1 milliárd dollárt, ami a CarMax TTM-bevételének 106%-a és az AutoNation, a bevételek alapján két legnagyobb használtautó-kereskedő TTM-bevételének 128%-a.

Ez a forgatókönyv azt jelenti, hogy a cég körülbelül 1.2 millió kis- és nagykereskedelmi járművet adna el 2028-ban, szemben az elmúlt tizenkét hónapban eladott valamivel több mint 632,000 14.1-rel. Ezt az implikációt úgy számítjuk ki, hogy az implikált bevételt elosztjuk a járművenkénti implikált bevétellel. A TTM során a Carvana összesen 632 milliárd dollár bevételt termelt, és 22.2 ezer kombinált kis- és nagykereskedelmi járművet adott el, ami ~3.5 ezer dollár eladott egységenkénti bevételnek felel meg. 2028%-os évi inflációt feltételezve 28.3-ban az eladott egységenkénti bevétel ~XNUMX ezer dollár lenne. Az ilyen magas eladások háromnegyede lenne a legnagyobb amerikai használtautó-kereskedő, a CarMax által a TTM-en keresztül eladott járműveknek. Egy érett piacon, ahol a használt autók biztosan vannak, ehhez a növekedéshez jelentős piaci részesedést kell elvonni a félelmetes versenytársaktól.

Ez a forgatókönyv azt is jelenti, hogy a Carvana a TTM-hez képest 446 millió dollárról 1.0 milliárd dollárra növeli a NOPAT-ot 2028-ban, ami a CarMax 82-es pénzügyi NOPAT-jának 2022%-a.

80%-os hátrány, ha a Carvana az ipari árfolyamon növekszik

Az alábbiakban egy további DCF forgatókönyvet tekintek át, amely kiemeli a lefelé mutató kockázatot, még akkor is, ha a Carvana bevétele ugyanolyan ütemben nő, mint a használtautó ipar az árrések pedig a CarMax felére emelkednek.

Ha feltételezem, hogy Carvana:

• A NOPAT árrés 2%-ra javul (a 2021-es NOPAT -1% alatt, a TTM -3% és a CarMax TTM árrésének fele alatt),
• a bevétel konszenzusos ütemben nő 2022-ben és 2023-ben, és
• a bevétel 9-től 2024-ig évente 2028%-kal nő (ez megegyezik a 2027-ig előre jelzett iparági növekedési ütemmel), majd

a részvény megérne csak 5 USD/részvény ma – 80%-os hátrány a jelenlegi árhoz képest.

Ebben a forgatókönyvben a cég 32.1-ban 2028 milliárd dollárra növeli a bevételt, és feltételezve, hogy a Carvana eladott járművenként körülbelül 28 ezer dollárt termel (a korábbi forgatókönyvekkel megegyező feltételezések alapján), a cég 1.1-ban 2028 millió járművet adna el, ami majdnem megduplázza a TTM-szintet és A CarMax által a 69-es pénzügyi évben eladott járművek 2022%-a.

Ez a forgatókönyv azt jelenti, hogy a Carvana a TTM-hez képest 446 millió dollárról 657 millió dollárra növeli a NOPAT-ot 2028-ban, ami a CarMax 53-es pénzügyi NOPAT-jának 2022%-a.

A 3. ábra a Carvana feltételezett jövőbeli NOPAT-ját hasonlítja össze ezekben a forgatókönyvekben a történelmi NOPAT-jával. Tájékoztatásul mellékelem a CarMax-hoz készült TTM NOPAT-ot is.

3. ábra: Carvana történelmi és hallgatólagos NOPAT: DCF értékelési forgatókönyvei

A fenti forgatókönyvek mindegyike azt is feltételezi, hogy a Carvana a forgótőke vagy az állóeszközök növelése nélkül növeli a bevételt, a NOPAT-ot és az FCF-et. Ez a feltételezés nagyon valószínűtlen, de lehetővé teszi számomra, hogy olyan legjobb forgatókönyveket hozzak létre, amelyek bemutatják a jelenlegi értékelésbe ágyazott elvárásokat. Referenciaként a Carvana befektetett tőkéje 86%-kal nőtt, 2015 és 2021 között évente. Ha feltételezem, hogy a Carvana befektetett tőkéje hasonló ütemben nő a fenti DCF-forgatókönyvekben, akkor a lefelé mutató kockázat még nagyobb.

Közzététel: David Trainer, Kyle Guske II és Matt Shuler nem részesülnek kompenzációban azért, hogy bármilyen meghatározott állományról, stílusról vagy témáról írjon.