A Gramercy Funds informatikai igazgatója az orosz háború közepette befektető feltörekvő piacokon, beleértve az ukrán kötvényeket

(kattintson itt feliratkozni a Delivering Alpha hírlevélre.)

A feltörekvő piacok, különösen a kelet-európai piacok a folyamatban lévő orosz-ukrán konfliktus közepette ostor alá kerültek. A érvényben lévő szankciók és Oroszország kemény nemteljesítési határidejének közeledtével áprilisban a befektetők különösen a régió államadósságára összpontosítanak – erre a területre a Gramercy Funds 1998-as megalakulása óta specializálódott. 

Robert Koenigsberger az 5.5 milliárd dolláros befektetési cég informatikai igazgatója. Leült vele A CNBC Delivering Alpha hírlevele hogy megvitassák az ukrán kötvényekbe való befektetését, és azt, hogy egy 2022-es orosz fizetésképtelenség miért különbözne nagyon az ország 1998-as pénzügyi válságától.

 (Az alábbiakat a terjedelem és az érthetőség kedvéért szerkesztettük. A teljes videót lásd fent.)

Leslie Picker: Ön ukrán kötvényeket vásárolt. Mennyi a tulajdonod jelenleg? És meg tudja magyarázni, hogy mit gondol e befektetés mögött?

Robert Koenigsberger: Szerencsére nem rendelkeztünk Oroszországgal vagy Ukrajnával, 24-én jött az invázió, és őszintén szólva az elemzés egyszerű volt. Úgy gondoltuk, hogy sajnos az invázió valószínűsége nagyjából pénzfeldobás. És akkoriban az ukrán kötvények 80 centen forogtak, az orosz kötvények pedig valahol 100 és 150 között. Úgy éreztük tehát, hogy Ukrajnának talán 10 pontja volt felfelé abban a szerencsés esetben, amikor nincs invázió, vagy 50 vagy 60 mínusz. 24. után azt láttuk, hogy az eszközök kereskednek, a kötvények olyan alacsony szinten kereskednek, mint a 20-as évek/fiatal tinédzserek, és ez lehetővé tette számunkra, hogy kialakítsuk a kezdeti pozíciót Ukrajnában, és őszintén szólva, nagyon dinamikusak legyünk ezzel a pozícióval. Mert azt várjuk, hogy ennek a konfliktusnak a másik oldalán, hogy igen, egy nagyon erős és a Nyugat által jól támogatott Ukrajna lesz, de azt is remélem és elvárom, hogy a kötvénytulajdonosok megosszák a terhet és a kilábalást. És kidolgoztuk az ukrán fellendülési kötvény koncepcióját, amely végül megkönnyítheti Ukrajna pénzügyi piacaihoz vezető hidat.

Válogató: Mi a véleményed arról a gondolati iskoláról, amely szerint kerülni kell az ukrán kötvényeket, mert fennáll a veszélye annak, hogy Ukrajna valóban Oroszország részévé válik, ami az adósságot lényegében értéktelenné tenné?

Koenigsberger: Minden bizonnyal létezik ez az elképzelés, és reméljük, hogy nem válik Oroszország részévé, de hosszú történelmünk van olyan országokról, amelyek már nem léteznek, de adósságállományuk megmaradt. Egy pár jut eszembe – Jugoszlávia, régen. Jugoszlávia nem létezett, de az adósságállományát felszedték az ebből származó későbbi köztársaságok. És mindaddig, amíg Oroszországról beszélünk, a Szovjetunió megbukott, megszűnt létezni, de az adósságállományát még 99-ben és 2000-ben is tiszteletben tartották egy adósság-átütemezéssel… Az alapesetünk az, hogy Ukrajna továbbra is létezni fog. Nem hisszük, hogy Oroszország felszívja. Továbbra is lesz adósságállománya, továbbra is rendelkezni fog az eszközök nagy részével és az adósságszolgálati képességgel, amivel ma is rendelkezik. Természetesen sok időbe fog telni, amíg ezt újjáépítik, de nem vitatnám, hogy az adósságállomány értéktelen.

Válogató: Mi a helyzet most az oroszországi adósságállománysal? Próbáltál ezzel kereskedni, akár a hosszú, akár a rövid oldalon? Van ott pozíciód?

Koenigsberger: Teljesen nem foglalkozunk Oroszországgal. Hónapokig nem vettünk részt az invázió előtt. Miután az inváziós kockázat valami jelentős súllyal, csak a kockázat-jutalommá vált, az aszimmetriának nem volt értelme. Tudod, az invázió után az Oroszország 2022 nagyon más, mint az 1998-99-es Oroszország. Ezt követően az Oroszország által akkoriban elszenvedett fájdalom nagy része nem feltétlenül önmaga okozta. A mai fájdalom nagy része nyilvánvalóan önmaga okozta. De gondoljunk bele, alulról felfelé és fentről lefelé, miért nincs itt értelme az orosz adósságnak. Lent felfelé, még mindig halljuk az ügyfelektől a saját maguk által kiszabott bojkottokról vagy szankciókról alkotott elképzeléseket. Úgy gondolom, hogy technikailag még nagyon korai szakaszban van a játékban, az ETF-ek és a befektetési alapok által eladni kívánt kínálat mennyiségét tekintve, és hosszú [érthetetlen] feltörekvő piaci adósságbefektetők egy olyan időszakban, amikor a csövek megszakadnak. És ez alatt azt értem, hogy a bankok beszüntetik a kereskedést, a rendezéshez szükséges csövek – az Euroclear, a DTC, mi van – nem rendeződnek. Tehát még ha kereskedni is akar, nehéz lesz. Tehát őszintén szólva egy kis alulról felfelé irányuló cunamit látok, ahol rugalmatlan a kínálat, és azt mondják a tulajdonosoknak, hogy hagyják abba ezt a világot, ahol nehéz megszabadulni a tartástól, ami alacsonyabb árakat jelent. 

És akkor fentről lefelé, hogyan fog kinézni Oroszország „másnap?” És azt hiszem, vissza kell mennünk, és megnézni, milyen instabil volt Oroszország abban az időszakban, amikor a 90-es évek elején leomlott a fal, egészen addig, amíg Vlagyimir Putyin megszilárdította a hatalmat abban az évtizedben. Nagyon idegtépő volt megérteni, hogy ki fogja megszilárdítani a hatalmat, mit fog ez jelenteni. És emlékszem, például a régi időkben, amikor Jelcin volt az elnök, felhívtak a kereskedelmi pultunktól, és azt mondták: „Borisz Jelcin a kórházban van”, és meg kellett osztanunk. miért volt kórházban, mert az egyik kórház a kijózanítás volt, a másik pedig a szívkórház. És ha a szívkórházról van szó, akkor nagyon aggódnunk kellett amiatt, hogy ez mit jelent a hatalom szempontjából Jelcin túloldalán. És sajnos azt hiszem, ma itt tartunk. Úgy értem, sokan csak azt mondják Oroszországnak, hogy Putyin már nincs ott. De Putyin végével minek lesz a kezdete? Tehát felülről lefelé azt gondolom, hogy sok kihívást jelent az orosz adósságról való gondolkodás is.

Válogató: Ön szerint jelenleg mekkora a valószínűsége annak, hogy április 15-ig kemény nemteljesítés következik be?

Koenigsberger: Az alapértelmezett tehát általában arról szól, hogy valaki képes és hajlandó fizetni. Természetesen Oroszország esetében fizetési hajlandóságot jeleznek, de kapacitás vagy képesség hiányát. És ez a képesség nem feltétlenül abból adódik, hogy nem rendelkeznek pénzügyi forrásokkal. Ez a képesség azért van, mert technikailag nagyon nehéz lesz fizetniük… Ez nem nagyon hasonlít Argentínához, amikor Cristina Kirchner közel egymilliárd dollárt helyezett el a Bank of New Yorkban, de egy bíróság óta. azt mondta a Bank of New Yorknak: „Ezt nem engedheti meg magának a kötvénytulajdonosoknak”, ez technikai mulasztásként vált ismertté. Szóval elég valószínűnek tartom, hogy Oroszországban alapértelmezett fizetést fog látni, akár megpróbálnak fizetni, akár nem. 

Válogató: Ön szerint ez fájdalmas lesz, megfojtja az oroszországi gazdaságot, ha csődbe megy, vagy úgy gondolja, hogy amúgy sem igazán tervezték a külföldi piacra jutást adósságból? Adósságterhük más országokhoz viszonyítva, méretük viszonylag kicsi, jelenleg mindössze 20 milliárd dollár a devizaadósság. Szóval ez még ennyire monumentális számukra a szankciók szempontjából?

Koenigsberger: Nem hiszem, hogy az adósság és az elszigeteltség olyan monumentális. Oroszországnak súlyos gazdasági következményei lesznek. Ezeknek a szankcióknak a sebessége és a szankciók mélysége példátlan. És csak tegyük félre az adósságállományt, nem igazán gondolom, hogy fizetnek-e vagy sem, ez változtat azon, hogy Oroszország nem elszigetelt gazdaság-e, ami más, mint 1998-99. Amikor akkoriban megtörtént a fizetésképtelenség, az volt a gondolat, hogy végül Oroszország újra hozzá akar majd jutni a tőkepiacokhoz, hogy maga az adósságcsőd a probléma, és ezért ezt nagyon gyorsan meg kell oldaniuk, hogy elérjék. piacokhoz való hozzáférést. És valójában ez történt. 12-13 hónapon belül átstrukturálták a Vneshekonombank hiteleit, amelyekből aztán az orosz kötvények lettek, és ki tudtak jutni a piacokra. Akár fizetnek, akár nem ezen a héten, akár az áprilisi lejáratot fizetik, az nem fogja elérni a piacra jutást, és nem fogja megoldani azokat a szörnyű gazdasági következményeket, amelyeket a gazdaság elszenvedni fog.

Válogató: Mit gondol, milyen szélesebb körű következményekkel jár a feltörekvő piacokra? India, Kína [a] jelentős kereskedelmi partnerek Oroszország számára, így azt feltételezhetjük, hogy ha a gazdaságuk emiatt szenved, annak átgyűrűző hatásai lehetnek más feltörekvő piacokra, természetesen Európára és az Egyesült Államokra is. De engem kifejezetten azok a helyek érdekelnek, amelyek abba a feltörekvő piacok körébe tartoznak, amelyeket tanulmányozott. 

Koenigsberger: Az orosz-ukrán konfliktus esetében az olajpiacra gyakorolt ​​hatás, úgy értem, azonnal látni lehet a nyerteseket és a veszteseket a feltörekvő piacokon. Az EM-et pedig mindig árueszköz-osztálynak tekintik. Nos, néhány hely, például Mexikó, exportál olajat. Egyes helyek, mint például Törökország, importálnak energiát. Tehát nehéz átfogó kijelentést tenni a tekintetben, hogy ez mit fog jelenteni. Ennek ellenére úgy gondolom, hogy a február 24-i események meglepték a világot. Senkinek nem volt alapesete, hogy egy invázió lesz, és egy invázió, amit én nagybetűs I inváziónak neveznék. Lehetséges, hogy behatolnak Kelet-Ukrajna felé. De ez mindenkit meglepett, és ezért a hullámzás hatása valószínűleg meg fogja lepni az embereket. És úgy gondolom, hogy a kihívás része itt a kumulatív hatás, igaz? Úgy értem, éppen most mentünk keresztül egy globális világjárványon, és most éppen az ukrajnai háborúhoz, és annak tovagyűrűző hatásaihoz ragaszkodunk.

Válogató: Arról nem is beszélve, hogy már most is van inflációs nyomás, a központi bankok kamatot emelnek, ami történelmileg hatással volt a feltörekvő piacokra. A bonyolult makró hátteret tekintve hol látja ezt? Kik a nyertesek és kik a vesztesek?

Koenigsberger: Az olajjal kezdi, az árucikkekkel kezdi, megpróbálja kitalálni, hogy egy ország vagy egy vállalat melyik oldalon állhat ezen. Az egyik másik dolog, ami talán kevésbé nyilvánvaló, az az elképzelés, hogy – és ez egy általános kijelentés, amit általában nem szívesen teszek, de – a COVID és ez a válság nagyobb kihívást jelent majd a szuverének és egyensúlyuk számára. lapokat, mint talán a vállalatok számára. Így amint rájönnek a befektetési vonatkozásokra, a szuverének nagyobb kihívásokkal szembesülhetnek, a vállalatok biztonságosabb hely lehet, nem úgy, mint tavaly, amikor azt láttuk, hogy a feltörekvő piacokon a magas hozamú vállalatok jobban teljesítenek, mint az államok. Ennek más oka volt, mert a magasabb kamatlábak alacsonyabb árakat eredményeztek. De képzeljünk el egy szuverént, akinek a következő döntése van: „Áthárítjuk az árakat a társadalmunkra, amely nem engedheti meg magának ezeket az árakat, ami az élelmiszerekre vonatkozik? Vagy ezt támogatjuk?” És azt hiszem, a választás az lesz, hogy támogatást fognak nyújtani, hogy megpróbálják csökkenteni a társadalmukra gyakorolt ​​hatást. Nos, ha így teszünk, nem úgy, mint ahogyan azt a fejlett piaci mérlegeknél láttuk, ez olyan feszültséget fog helyezni azokra a mérlegekre, amelyek korábban nem voltak ott az adósság, az adósság/GDP perspektíva és az adósságfenntarthatóság szempontjából. Szóval ez minden bizonnyal az egyik dolog, amire odakint figyelni kell.